银河证券特别IPO 绕开“一参一控”引争议

IPO特批不但让银河证券得遂所愿，也让汇金系的其他券商看到了上市的希望

银河证券上市终获进展。

来自业内的消息显示，银河证券已获批准，其IPO不再受“一参一控”的限制，拟采取“A+H”模式登陆A股和港股，募集资金或超过10亿美元。

银河证券推进IPO由来已久，但“一参一控”的规定一直被视为其上市之路上的最大障碍。银河证券的实际控制人中央汇金投资有限责任公司（下称“中央汇金”）直接或间接控股和参股了多家券商，这些被称为“汇金系”券商。而按《证券公司监督管理条例》规定，同一股东或实际控制人，只能控股一家券商、参股另一家券商，避免由一个大股东控股的多家券商形成市场上的“一致行动”，产生内幕交易，侵犯投资者利益。

因此，此番特批不但让银河证券得遂所愿，也让汇金系的其他券商看到了IPO的希望。目前，汇金系券商整体发展并不尽如人意，证券业内人士称，“此次特批上市开了口子，对这一群体或许是一个弯道超车的机会。”

而对于银河证券本身而言，其“苦内部改革久矣”，上市或为其内部架构调整以及业务拓展等诸多难题带来新的解集。

绕开“一参一控”上市

银河证券获批绕开“一参一控”上市，在业界引起巨大的争议。

对此，财经评论家周俊生表示，在IPO已经实行“市场化”的今天，一家券商的IPO却要用政府特批的形式，意味着可以绕开法律，让不符合条件的企业进入资本市场。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，“一参一控”主要还是为了防范风险和隔离风险。“中央汇金应当考虑通过资本置换撤出所控股或参股的券商，或者引入其他战略投资者方式接手中央汇金持有的股份。如果没有其他机构来接手的话，可以让其先上市，然后再让中央汇金退出。”

也有市场人士表示理解，此番获批显然有助于银河证券通过IPO加快改革步伐，这也让汇金系的其他券商看到了IPO的希望，更重要的是，做出特批可能是考虑到汇金系形成的特殊原因。

回望2005年，当时由于A股长期不振，大量券商濒临倒闭。此后，汇金先后对银河证券、申银万国、国泰君安进行控股，而旗下全资子公司建银投资则对南方证券、华夏证券、西南证券、齐鲁证券和宏源证券进行救助，最终控股了宏源证券，参股了西南证券和齐鲁证券。加上之前持有的中金公司、中信建投、瑞银证券，当时汇金系麾下共有10家券商。

2008年4月，国务院正式颁布《证券公司监督管理条例》，证监会对证券业落实“一参一控”政策提出了具体要求，同一股东或实际控制人，只能控股一家券商、参股另一家券商。汇金系券商IPO进程因此遇到了不小的阻力。而“后起之秀”券商的迅速发展，也让老牌券商着实感到压力。

来自证监会的最新数据显示，截至目前，共有包括东方证券、东兴证券、国信证券、第一创业证券和中原证券在内的5家券商IPO申请已经获得了发审委的受理。

当前低迷的市场环境，并不是银河证券IPO的好时机，而此公司的上市却势在必行。中信建投分析师魏涛表示，该公司资本金已经影响相关业务的拓展，上市融资是充实资本金的最佳途径。2011年底银河证券净资本仅123.8亿元，尚不到中信证券的四分之一。

内部改革新解

除了在净资本上迅速弯道超车，上市或许还将为银河证券业务重构和内部改革带来新举。

作为老牌券商，银河证券曾经辉煌的历史已渐行渐远。以投行业务为例，2009年创业板的开闸使立足“中小项目”的券商赚足了市场份额，而以布局“大项目”著称的银河证券，其盈利则逐渐步入下行通道。

早在2000年8月，银河证券由工商银行、农业银行、中国银行、建设银行四大银行以及华融信托、长城信托、东方信托、信达信托、人保信托五大信托公司所属的证券业务部门及证券营业部合并而成。

凭借金融系统的背景，银河证券在2006年至2009年间几乎参与了所有的大型IPO项目，包括担任中国银行、交通银行、中国人寿、中国平安、中国神华、中煤能源等大型国企的联合主承销商，以及工商银行、中石油等项目的财务顾问。

但2009年创业板的开闸改变了投行的竞争格局。就在国信证券、平安证券等一批中小券商提前布局中小项目之时，银河投行相关负责人仍表示“赚钱肯定要盯住大项目”。

现实是残酷的。银河证券失去了中小企业集中上市的机遇，其大项目资源也开始逐渐枯竭。自2010年7月农行上市至今两年多的时间里，银河证券仅完成了5单IPO，其中3单中小板，2单创业板，无一主板项目。2010年，银河证券的股票主承销额排名急剧下滑至11名，与安信证券、中投证券等中型券商为伍，而被国信证券、平安证券等中小型券商取代。

而比业绩下滑和市场份额下降更为棘手的，是频繁的人事更替，这直接阻碍了银河证券内部改革的有效开展。

2009年秋，银河证券内部改革拉开帷幕，彼时，国信证券前总裁胡关金担任银河证券总裁，锐意改革却出师未捷，履职4个月便辞任。此后3年的时间，银河证券内部政策变更、中层管理者更替较为频繁，这实际上是其市场化改革步履维艰的缩影。

时至2012年7月，银河证券曾经的经纪业务总部负责人吴坤强接替经纪业务总部总经理黄华。吴坤强是银河证券的老员工，曾负责经纪业务，之后在审计部门工作。

原位置上的“老银河”取代激进的市场化改革派，两位中层管理者的交替不免让外界浮想联翩。

2009年12月3日，黄华接任银河证券经纪业务总部总经理职务，执行胡关金时期的市场化改革策略。以薪酬体系改革为例，银河证券在2010年调整了营业部人员的薪资结构，由原来“基本工资+提成”改为“基础工资、岗位绩效工资和绩效奖励”。基本工资大幅降低，员工收入主要依靠每月业绩带来的绩效。

改革在初期确实取得了成绩，在激烈竞争态势下，银河证券股票基金权证的成交量连续三年保持行业第一，而且收入结构逐步由通道业务带来的佣金收入，逐步转向投资顾问、融资融券等多元化的收入结构。2011年全年，银河证券融资融券和产品销售为经纪业务贡献的收入已经超过10%。

然而，改革尚未完全结束，黄华却意外离职，陡增改革变数。“银河证券市场化改革会不会陷入停滞？”诸多市场人士表示怀疑。事实上，政策频繁变动，并不只在营业部层面。在总部的投行部门、资产管理部门甚至研究所，在过去几年也都发生过几次政策变更。市场人士称，公司内部关系较为复杂，上市能否为内部改革以及业务重构带来新解尚需拭目以待。

障碍尚未扫清

不过，借IPO实现弯道超车、为内部改革提供新动力尚属未定之局。为实现IPO，银河证券还需要对某些历史遗留问题做出清理。

这一历史遗留问题要追溯到2006年银河证券重组时。斯时，由中央汇金和财政部共同出资成立的中国银河金融控股有限责任公司（以下简称“银河金控”）搭建起对中国银河证券有限责任公司（以下简称“老银河”）的重组平台。银河金控下设银河证券、中国银河投资管理有限公司（以下简称“银河投资”）和银河基金管理有限公司3家分公司。

按照重组方案，银河证券收购了老银河的优良证券资产；银河投资则承担老银河所有的不良资产和非证券类资产。其中包括银河投资20亿元现金收购的银河证券20亿股所对应的投资收益权，正是这部分收益权的产权不明晰，成为银河证券上市前需要扫除的另外一个障碍。

银河投资大概有六七亿股的收益权，该部分收益权由自然人、保险公司以及地方商业银行所有，但问题是这部分股权的所有者只有收益权，没有处置权，因此无法用市场化方式转让。记者 张晓