原标题: 全通教育是A股市场“魔镜”

　　3月25日，全通教育盘中创出348元的股价新高，成为两市第一高价股。在“互联网+”的风口上，沪深两市有30只股票站上百元。这些百元股的突出特点是小盘、次新、高市盈率、互联网行业。

　　如何理性看待不断涌现的“股市一哥”、你方唱罢我登场的“股王”？如何引导百倍PE的创业板？

　　其实，没有必要枪打成为“出头鸟”的第一高价股，也没有必要妖魔化新兴产业集中的创业板和股价高企的互联网上市公司。348元的全通教育与百倍PE的创业板，为我们提供了观察内地资本市场制度建设的一面镜子。在这面“魔镜”中，投资者可以清晰看到三重叠加的影像：A股优质互联网与高科技投资标的稀缺、IPO饥饿营销的弊端逐渐显现、并购重组与市场操纵的模糊边界。

　　在此笔者认为，内地资本市场亟须摆脱资金推动型与坐庄嫌疑的牛熊轮回，以注册制引导股市走向理性繁荣。

　　一方面，全通教育为代表的公司股价遭遇爆炒的秘密，在于A股存在一条独特的利益链条，那就是不断并购重组、定向增发、高送转、上市公司+PE模式、基金重仓推升股价等。这些资本运作手段综合使用的结果，便是股价的火箭式推升。

　　我们看到，全通教育原有的校讯通盈利模式难以为继，试图打造一个新的学习生态圈，布局在线教育，寻找新的利润点。因此，全通教育上市以来，一直在并购。每并购一次，股价即冲上一个台阶。然后再并购，再冲。这些并购也伴随着定向增发，今年一月的定增预案显示，其拟以定增及支付现金的方式，以总价11.3亿元收购继教网、西安习悦各100%股权，同时拟募集配套资金不超过2.825亿元，公司收购资产及募集配套资金的定增发行价均为82.87元/股。可以预料，全通教育在去年5月送转后，今年还会推出高送转方案，压低绝对股价。另外，全通教育中公募基金扎堆，前十大流通股股东为机构占据。通过以上系列资本运作，乱花渐欲迷人眼，348元的天价便水到渠成。

　　另一方面，面对全通教育绝对股价与市盈率的双高，我们可以指责投资者包括机构的集体非理性，但归根到底还是由于优质在线教育上市公司资源的稀缺，全通教育348元股价很大程度上是稀缺性溢价。

　　A股真正的互联网公司很少，所以和互联网相关的公司都会有所谓的“稀缺性溢价”。A股真正具有互联网思维和商业模式的只有十多家公司，正像投资者埋怨的，“如果你不买三六五网，就无法在A股投资地产电商概念股。如果你不买全通教育，就享受不到在线教育的风口”。

　　一旦投资标的具有稀缺性，就一定会出现稀缺性溢价。美国作为成熟的资本市场，拥有大量优质互联网与高科技上市公司，因此这些公司的市盈率与估值大都较为理性。目前，纳斯达克指数平均市盈率仅为25倍。阿里巴巴作为绩优电商代表，投行给它的估值也不算太高。据大摩研报，按2015财年预期每股收益计算，阿里巴巴集团的市盈率为36倍，按2016财年预期每股收益则是26倍。尽管很多中概股业绩呈现高速增长，但整体估值普遍较低，中概股指数平均市盈率约为40倍。

　　一方面是在美上市的迅雷股价遭遇腰斩，一方面是乐视网在A股市场遭到爆炒，股价直逼百元，市值最高达到800多亿元。这让中国第一家打破VIE结构回归A股的互联网公司暴风科技感到幸运，尽情享受A股的高估值溢价。

　　近些年来，代表中国新经济的优秀互联网公司纷纷赴境外上市，而内地股市因为没有新经济血液注入而缺乏优质投资标的。这些包含经济转型希望的内生性增长胚芽被迫移植海外，而大批无商业模式的平庸企业在国内形成新股堰塞湖。这种反讽，倒逼国内资本市场注册制改革提速，笔者认为需要以注册制把新经济企业留在内地上市。同时，进行更具包容性和针对性的IPO改革，争取让境外上市的优秀公司尽快回归。

　　笔者希望全通教育的爆炒能够倒逼注册制改革提速。只有随着注册制推出，IPO常态化之后新股发行策略的转变，同时对高送转、并购重组加以规范，新股和优质标的稀缺性溢价才会逐渐消除。

　　(作者系资深市场观察人士）

　　作者：朱邦凌