港股通额度连续两个交易日日内提前用完，而在清明小长假前，中国证监会放开公募基金通过沪港通投资港股的政策，同时预期2015下半年深港通将推出，这将加快资金向港股流动，港股的投资机会受到投资者的高度关注！

　　3月底，证监会发布《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》，允许公募基金通过沪港通投资港股，包括：1）新基金可通过沪港通投资港股，不需具备QDII资格；2）现有基金根据基金合同约定，采取不同的程序参与沪港通。

　　港交所行政总裁李小加近日在港交所网站发文称，“沪港通还有很多需要完善的地方，目前正在与深圳证券交易所的同仁们细化深港通的方案设计”，“4月2日沪港通下的港股通交易量创下近60亿元的历史新高，这也是上周港股通交易量三度创出新高，显示内地投资者对于香港上市公司的投资兴趣不断升温。除此之外，2日港股总市值达到27.3万亿元，同为历史新高；而在上周二（3月31日），香港股票市场的成交量高达1496亿元，也是2008年1月以来的最高纪录。”

　　随着沪港通和深港通的政策逐渐推进及落地，港股集聚众多优质上市公司且估值远低于A股，“港股的性感（质地优、低估值）邂逅A股的节操（有钱任性、高估值）”，近期已明显受到投资者追捧，我们预计该趋势在未来将进一步强化。基于此，我们简单梳理了港股主要零售公司目前估值、近年来经营以及转型情况，从而挖掘其与A股零售公司的估值与价值差，为投资者布局H股提供参考！

　　主要内容及观点。

　　1.11家H股零售公司平均15倍PE，远低于A股（剔除苏宁约28倍）。2014下半年以来，恒生指数涨9%，远低于上证综超（涨93%）；15家H股主要零售公司总市值下跌11%，而同期SW商贸指数大幅上涨117%。截至2015年4月3日，15家H股零售公司2015年算术平均PE约15倍，其中7家百货平均约10倍、4家超市平均约24倍，远低于目前海通零售指数45家样本（剔除苏宁）2015年平均约28倍的PE估值，其中A股零售公司中PE仍不超20倍的较少（主要有欧亚集团14x、鄂武商13x、王府井20x等）。

　　2.H股零售公司虽成长性也放缓，但仍有较高净利率，体现较强的持续经营能力。（A）收入：8家H股零售公司总收入2012-2014年各增长11.8%、8.3%和2.2%，低于2010-2011年的20.7%和21.9%，主要是由于2012-2014年平均同店增速各降至3.5%、4%和-3.2%，低于2010-2011年的13.4%和15.2%。

　　（B）毛利率：8家H股零售公司2013-2014年毛利率各同比增加0.78和0.67个百分点，为21.7%和22.4%，体现公司通过积极加强供应链管理和优化品类结构等，部分对冲收入增速下滑的不利影响。

　　（C）费用率：8家H股零售公司2011年以来费用率逐年提升，主要来自销售管理费用，其中2013和2014年期间费用率各增0.6和1.8个百分点，为16.1%和17.9%。

　　（D）净利润：8家H股零售公司合计净利润2012-2014年各增长4.5%、1.4%和-3.2%，低于2010-2011年25%或以上的增速；净利率2011年以来逐年减少，2013和2014年各降0.3和0.1个百分点，至4.4%和4.3%，远低于2010和2011年各5.8%和5.4%的水平，但较A股同业高出约2个百分点。

　　3.银泰商业、高鑫零售、金鹰商贸等H股零售公司也在积极推进O2O和经营模式升级，值得重点关注！顺应行业全渠道转型趋势，H股零售公司也在积极（甚至领先于多数A股公司）推进O2O和经营业态调整，但二级市场似乎并未给以此类公司估值溢价，如银泰商业、高鑫零售和金鹰商贸2015年PE也仅各为12、18和13倍。我们认为，随着两市资金流通性不断加强，具有较强经营能力和良好转型前景的H股零售公司会得到越来越多的投资者认可，有效促进估值修复。其中银泰商业主要与阿里巴巴战略合作，多渠道推进O2O；高鑫零售（大润发）积极推进飞牛网，14年销售约2亿元、亏损1.6亿元；金鹰商贸加快由时尚百货向全生活中心的战略转型。

　　此外，PS估值超低的联华超市（0.14倍，PB也仅1.18倍）、物美商业（0.34倍）也值得关注！

　　4.二季度个股推荐：关注停牌公司的复牌时点，以及可能驱动的自身&行业机会，寻找有转型或国企改革预期标的。推荐三类组合（剔除停牌）：①“互联网+”组合：小商品城、步步高、苏宁云商、永辉超市、南京新百，首选组合；②国企改革&低估值组合：重庆百货、王府井、欧亚集团、中央商场、鄂武商、中百集团等，为2Q新增推荐组合；③关注类组合：大商股份、东百集团、商业城、武汉中商、南宁百货、百大集团、杭州解百等，可组合投资把握弹性机会。其中国企改革&低估值个股的补涨，以及关注类组合中的重组、转型等带来的高弹性机会可重点把握！

　　风险与不确定性：零售商在改革与转型进程及效果不确定，及对板块估值提升压力。

　　海通证券研究所批发与零售贸易行业分析师