刚刚结束的中央经济工作会议指出，支持企业市场化、法治化债转股。近年来，我国企业杠杆率高企，债务规模增长较快。在国际经济环境更趋复杂、国内经济下行压力较大的背景下，企业债务风险上升，并存在沿着债务链、担保链和产业链蔓延的风险隐患。党中央、国务院从战略高度对降低企业杠杆率作出决策部署，将实施债转股作为降低企业杠杆率、促进企业更好发展的重要举措。当前，要让债转股收到良好成效，就要高度重视防范实施过程中可能产生的风险。
债转股实施过程中可能产生三方面风险。一是政策意图被扭曲的风险。如果企业把这次债转股误解成政策性“免费午餐”，期望政府对可能发生的损失兜底，就没有动力改善经营，可能还会强化原来不合理的产品和产业结构。二是债务重组后企业经营效益降低的风险。债转股本身只是调整了企业的资本结构，使债务比例降低、股权比例提高，而企业的资产结构和运营效率并不会发生质的变化。如果重组后企业不能有效运作资产、提高经营效益，不仅股东权益得不到保障，还会引发一系列经济风险。三是企业道德或社会信用风险。不适当的债转股容易变为企业的逃债途径，冲击“借债还钱”的市场信念。如果发生以上风险，不仅违背政策意图，而且会产生更大的经济问题。因此，至少应从以下几个方面严控债转股实施过程中的风险。
坚持市场化、法治化原则。一是以市场化、法治化原则选择债转股的对象。合适的对象应当是债务负担沉重且具有转化效益的企业。具有转化效益是指企业所生产的产品仍具有市场前景。换言之，单纯以高负债率作为选择标准是不可取的。那些产能严重过剩又属于夕阳产业中的落后企业、负债很高又无实质性经营业务的“空壳企业”，实际上已经沦为“僵尸企业”，宜通过破产、兼并等方式实现市场出清，而不应实行债转股，否则会造成更大的经济损失。二是按市场化、法治化原则确定债转股实施方案。由企业、银行和第三方机构自主组织债务核定、净资产审计与评估以及决定转股的价格、规模等。需要注意的是，不宜将一个企业的全部债务都转为股权，应保留一定比例的债务，这样有利于借助债务契约内在的本金追偿权和利息索取权形成财务压力，驱动企业努力改善经营。
同混合所有制改革相结合。对于我国许多国有企业特别是股权结构较为单一的大型央企来说，可以采取债转股同混合所有制改革相结合的办法防控风险。具体来说，就是改变上世纪初那种单纯向国有资产管理公司或国有大股东定向债转股的模式，积极引入金融资产管理公司、保险机构、投资公司、各种基金等多类型第三方机构投资者、专业投资者和长期投资者承接债务，尤其是鼓励民营资本参与债转股。这种同混合所有制改革相结合实施的债转股，更有利于优化国有企业股权结构，解决其长期存在的激励不足和约束不力问题，从而激发企业活力、增强企业市场竞争力，防控债转股风险。
完善法人治理结构。债转股不会一转就灵，应以多元化股权结构的形成为起点进一步完善公司治理结构，其中的关键是推进董事会建设。应建立健全权责对等、运转协调、有效制衡的决策执行监督机制，健全和发挥董事会的决策功能、监事会的监督功能、经理层的经营功能。应依法保障承接债务的股东有权派出代表出任董事会成员，落实董事会依法行使重大决策（规划企业发展战略、对外投资、研发活动等）、选人用人、薪酬分配等权利，防止经理人员滥用职权形成内部人控制，侵害企业和股东利益。
（作者单位：武汉大学经济与管理学院）
