来源：中信证券 作者：俞强 邱适

在“十四五”开局之年，租赁住房上升到了国家战略层面，解决城市住房问题，尤其是大城市住房问题成为我国重点工作任务之一。如何采用适当的政策与金融工具，激发租赁住房市场潜力，指导租赁住房行业发展，成为行业重点思考的问题。

与此同时，随着我国公募REITs市场正式扬帆起航，制度支持的市场化创新为实体经济发展提供新方案，租赁住房进入了REITs视野内并成为潜在的重要资产类别。公募REITs与租赁住房的化学反应势必将给市场化推动租赁住房行业发展带来新气象与新机会。

提供全流程闭环服务

公募REITs作为盘活存量资产的重要金融工具，可以为租赁住房投融资提供全流程闭环服务。公募REITs在租赁住房的“投”“融”“管”“退”方面均有具体指导作用。在前期供地建造方面，可以通过公募REITs募集资金，有效鼓励促进引导社会资金参与租赁住房改造、建设。在资产管理方面，实现引入公募REITs市场化运营管理机制，可以推动激发租赁住房行业标准化、专业化运营，改善租赁住房供需关系，提高租住服务质量和效率。在资产退出方面，通过将成熟运营的物业以REITs平台退出变现，完成资金回流用以下一阶段租赁住房的改造建设。

公募REITs与中国租赁住房具有较良好的契合度。鉴于中国在土地供给便捷、创新能力强、资本市场活跃度高等方面的显著优势，在中国以前端政策引导降低成本+后端REITs市场退出的模式，可以打造出一个有生命力的租赁住房发展生态圈。

根据贝壳研究院的数据，截至2020年末，我国租赁人口达到2.2亿人，租赁住房市场交易规模已超过1.5万亿元。到2030年，预计租赁人口将超3亿人，租赁市场交易规模将超过4.6万亿元。

配套政策保驾护航

由于我国大城市住房租售比普遍偏低，租赁住房REITs的收益率问题一直备受重视。租赁住房行业的发展关键在于底层资产的获取和回报率，目前市场上的租赁住房资产按照土地性质不同，主要分为专用租赁土地类资产、普通住宅土地类资产、集体建设用地建设类资产、工商用地存量改造类资产和公租房等公益性租赁住房几大类。

不同底层资产由于土地性质、来源、背景、成本、经营质量等情况不一，表现出不同的经营情况。例如住宅土地出让成本较高，整体建造和出售价格较高，但租金价格较低，导致整体租金收益率较低，长期持有回报率较低，缺乏市场动力。而公益性租赁住房由于租金限价，收益率也相对较低。为了有效保障REITs产品收益，实现租赁住房资产市场化盘活，租赁住房REITs市场仍然需要监管政策予以助力引导。

一是纳入成本较低的资产类别，提升REITs产品收益率。较低成本资产类别主要包括以划拨地建造的保障房，以租赁专项用地、集体建设用地建造的长租房，闲置工业等其他用地改建的长租房。限价竞自持资产中自持部分建造的长租房也可以考虑纳入上述范畴。

鼓励存量资产通过改造后用于长租，是宏观政策鼓励的方向，且该类资产的租金回报率相对可能较为符合租赁住房REITs的要求。但截至目前，全国各地关于改建为租赁住房的实施细则尚不统一，操作流程尚未明晰，可能为未来部分存量资产的转换造成一定困扰。

租赁专项用地方面，政府对于该类资产开发运营门槛要求较高，一般允许国有企业参与，该类资产从用地性质、资产特性和回报比等方面来看均最符合住房租赁REITs底层资产的要求，建议重点鼓励。

而集体用地类资产，租赁住房经过一定时间的培育后收益率能有所上升至5%以上，例如北京某集体租赁住房项目预计未来3年的资产回报率分别为5.1%、6.0%和6.3%。但考虑到该类项目一般为开发商和村集体的合资项目，因此村集体的配合意愿以及资产的培育可能成为该类资产推进住房租赁REITs的障碍。

建议监管针对上述各类用地，分情况出台对应政策，精细化扩充租赁住房供给。

二是提高REITs收益率，优化配套政策。考虑到租赁住房资产富有一定的公益属性，对于解决城市住房问题意义深远，因此建议可考虑对出于公益性考虑限制租金单价的租赁住房资产提供一定支持。一方面，如前文所述，前端各类存量用地及新增用地获取上，建议出台政策降低拿地成本及开发建设支出。另一方面，后端现行基础设施公募REITs要求基础设施现金流来源中政府补贴占比不能较高，项目公司杠杆资金比例也有严格限制，如后续租赁住房纳入公募REITs，建议根据租赁住房市场独特的行业特点，适当进行政策调整及适配，提升收益率，真正盘活租赁住房市场。

三是简化租赁住房公募REITs交易。国有企业租赁住房资产发行公募REITs涉及国资备案及进场交易的安排，同时存在发行REITs前被摘牌的风险。伴随公募REITs的市场询价机制，建议简化国资转让流程，避免REITs发行风险。同时，租赁住房部分用地可能涉及划拨地，按目前监管政策，在涉及土地使用权的项目中，无论是直接转让资产，还是通过转让项目公司股权间接转让资产，发改委都需要相关主管部门或自然资源部门出具文件，认可上述转让的合规性。建议出台统一政策，优化租赁住房发行REITs审批流程，提升效率。

（俞强 邱适）