顺鑫农业：国企改革与主营优化双轮驱动 增持评级

　　2014-12-15 类别：公司研究 机构：海通证券(600837,股吧)研究员：丁频 夏木

　　[摘要]

　　公司未来的看点主要有三：1）国企改革——公司的大股东是顺鑫农业(000860,股吧)发展集团，实际控制人为顺义区国资委，且公司资产实力雄厚（截止2014年三季报，总资产为163亿元），是国企改革的主要标的之一；2）主营优化与资产整合——早在14年上半年，董事长就明确提出：要运用资本手段，通过整合内外部产业资源，由业务多元化向产业多元化转变，形成以集团为控股母公司、以各产业多元协调发展形成的上市公司集群为控股子公司的发展模式。对于公司而言，一方面，牛羊肉是公司屠宰和肉制品板块的短板，我们不排除未来公司将在澳洲或南美洲等地收购一些牛、羊的牧场和屠宰场，加大这一板块的竞争力度；另一方面，地产业务的“瘦身”速度虽难言迅速，但也在有序展开，从半年报对于地产业务的表述“将逐步进行收缩性调整”可见公司的决心已下；3）现有“酒、肉”两大业务稳健良好——预计今年白酒业务销量仍将保持两位数的增长，而肉制品中今年种猪亏损较多，但屠宰仍实现较好盈利。

　　1）公司是国企改革主要标的之一。

　　公司的大股东是顺鑫农业发展集团，而实际控制人为顺义区国资委，且公司资产实力雄厚（截止2014年三季报，总资产为163亿元，其牛栏山酒厂和屠宰规模等资产质地都非常良好；相对而言，公司的市值并不算大，总市值110亿左右，流通市值在85亿左右），是国企改革的主要标的之一。

　　此前公司已经通过诸如调整管理人员薪酬等方式，体现出稳步改革的迹象。我们认为，随着整个国企改革浪潮的推进，尤其是北京、上海、广东、安徽等进度较快地域的实施，公司将逐步加快改革进程。

　　2）主营优化和资产整合将使公司更加聚焦此前市场的关注点一直是房地产业务的“瘦身”。我们认为，一方面，剥离房地产业务是几乎板上钉钉的事，至多是速度快慢的问题。公司目前剥离房地产业务的速度虽然难言非常快（主要是山东曲阜的土地体量较大，站前街项目因为很多企业限制开办楼堂管所而销售放缓），但总体上仍有序进行，因此无需过多担心。

　　另一方面，公司的主营优化又绝不仅仅是剥离房地产、建筑等非主业项目这么简单，而是立意更高，是与集团改革相匹配和规划的。董事长王泽在谈及顺鑫农业发展集团时，曾经明确提出：“顺鑫目前的两个问题，一是主业不够突出，二是资本市场平台利用不够充分。按照三中全会精神，特别是围绕区委提出的三个阶段性特征和四个转型升级要求，顺鑫农业将来要向投资控股型产业集团发展”。同时又提出：“投资控股型主要就是从业务多元化到产业多元化，顺鑫农业未来想把几大板块分拆上市，进一步融资。比如种猪繁育和肉食品加工这一板块，下一步将进行分拆上市，准备在美国收购牧场和屠宰场，对熟食进行产品加工。牛羊肉是这一板块的短板，未来将在澳洲或者新西兰收购一些牛、羊的牧场和屠宰场，加大这一板块的竞争力度，扩大产业规模。”事实上，所谓投资控股，是指拥有多个产业的综合型企业，运用资本手段，通过整合内外部产业资源，由业务多元化向产业多元化转变，形成以集团为控股母公司、以各产业多元协调发展形成的上市公司集群为控股子公司的发展模式。这是多元化综合型企业发展到一定阶段的必然选择。

　　我们认为，结合董事长发言和公司网站近期对牛羊肉业务的最新报道，我们不排除公司近期将加快对于牛羊肉业务的整合力度和速度，或将来自两方面：一是海外收购资产（不排除未来公司将在澳洲或南美洲等地收购一些牛、羊的牧场和屠宰场），二是成立新的、从事牛羊肉业务的控股子公司。无论形式如何，在国企改革、集团发展的大背景下，公司主业的聚焦和效率的提升都将明确强化公司的竞争力。

　　3）“酒、肉”两大业务稳健良好。

　　在改革推进的同时，公司两大传统业务的表现也依然较好。

　　白酒方面，我们预计白酒业务全年销量增速15%以上；且净利润率超过8.5%，同比继续提升。增速的良好表现和净利润率的平稳提升，主要是中低端酒的持续放量（尤其是北京周围的山东、河北等外埠的快速增长）。我们认为，未来白酒业务规模效应的进一步显现、毛利率的稳定提升、保健酒市场发力等措施将力保公司白酒业务持续保持良好发展态势。公司的牛栏山品牌增长较好，但宁城品牌定位过高，今年进入低谷。我们不排除未来公司会收购相对低端、但有名气、资金紧张的二类名酒企业。

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