骆驼股份:受益于中国汽车保有量提升的汽车起动电池行业龙头

　　类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司

　　铅酸汽车起动电池行业有望受益于中国汽车保有量的不断增长。

　　我们预计未来3 年汽车起动电池行业有望实现14.6%的销量复合增速,由于:1)行业需求同时受汽车产量和保有量所驱动,预计当年需求量=汽车产量X1+3 年前保有量/3;2)11~13 年汽车保有量复合增速为17.5%,远超产量增速的6.6%,预计对应14~16 年两者复合增速为17.8%/11%; 3)具有成本优势的铅酸电池瞬间承受电压更高,是起动电池主流选择,中长期内被替代概率不大。

　　受益于环保标准的不断提升,龙头企业如骆驼股份有望不断增加市场份额。

　　我们预计未来3 年公司汽车起动电池市占率将由13 年的18%提升至16 年的30%,收入复合增速或高于行业,14~16 年实现24%,主要由于:1)行业准入门槛变高,公司作为行业龙头,护城河不断加深;2)蚕食小型企业份额,并扩张售后市场;3)收购兼并具备一定生产规模的中型企业,提升市场份额。

　　公司提升后市场业务占比、改进生产方式、完善销售网络,来增加净利润率。

　　产品结构:“前装带动售后”的策略,有望增加客户数量,并且扩张售后市场,目前公司前/后市场的毛利率为18.5%/25.5%,售后市场的开拓应提高公司整体盈利能力。生产方式:拉网式生产线在节省铅原料的同时提高人工效率,规模效应有望进一步降低单位成本。销售网络:扁平化的销售网络、灵活的销售政策使费用率一直维持在低位。公司对限制股解锁的政策显示,2011~15 年扣非后净利润复合增速有望至少实现25%。

　　估值:目标价19.0 元,首次覆盖给予“买入”评级。

　　我们预计公司14/15/16 年的EPS 为0.80/1.06/1.34 元;基于瑞银VCAM 工具(WACC=9.5%)通过现金流贴现得出目标价19.0 元,对应15 年PE 为18X,低于行业平均的27X。

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