14年，伴随着阿里巴巴在美国的上市以及沪港通的开通，国内资本市场国际化的步伐加速。我们自去年7月开始推出国际化策略专题，并每周推出国际策略周报系列，开始关注国内股票市场和世界同步的过程。3月27日，证监会发布了《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》、31日保监会又发布《中国保监会关于调整保险资金境外投资有关政策的通知》，以及下半年即将推出的深港通，都标志着国际化步伐的持续加速。海通研究所联合海通国际，共同探讨大陆和香港两地资金流动加速的背景下，带来的投资机会。

　　1.港股迎春天

　　政策倾向明确，两地资金流动望加速。自去年11月沪港通正式开通以来，两地资金流动明显更为频繁。证监会该指引发布之前，公募基金中仅具备有QDII资格，或者借助具备QDII资格的其他金融机构才能通过沪港通投资港股（包括32家基金、15家券商和35家保险机构），此次放开必然加速公募基金对港股的布局。此外保监允许保险机构投资创业板也有望活跃香港创业板市场。最后，伴随下半年推出确定性较大的深港通，预计两地资金流动将经历再次加速的过程。

　　南冷北热的局面有望均衡化。沪港通开通以来，A股市场的热度显然较港股更高。这从两地资金的额度使用情况可见一斑，截至3月底，沪股通和港股通使用额度占总额度比例分别为40.7%、13.9%，A股资金流入更多。这一方面与两地投资标的、渠道相关，即沪股通的投资标的571只，而港股通标的仅284只，且过去内地资金投资港股渠道相对海外资金投资A股更宽松；另一方面，和两地投资者情绪也有关。A股自14年7月开始从存量资金市场进入增量资金市场，这主要是由于7月29日政治局会议上周永康立案调查和三中全会主题确定使得A股市场进入到了低利率、强改革、经济稳中求进的牛市逻辑之中。资金对A股的热情度明显上升。从两地股市的表现来看，去年7月增量资金进入A股市场以来，上证综指涨幅已经达到88.1%，同期恒指涨幅仅8.1%。3月以来恒生AH溢价指数更是创下135.7的高位，处于06年以来81%的高分位水平。

　　从估值上看，目前恒生指数和恒生国企指数PE（TTM）分别为10.2、10.8，低于上证综指的17.2，而恒生小型股指数则为21.0，低于创业板和中小板分别88.8和47.5倍的水平。从证监会新指引和保监会发文公布几日的成交情况来看，港股表现优异，港股通流入资金加速、AH溢价也有所回落。预计后续随着两地资金流动更为顺畅，港股估值洼地的优势会有所体现，两地资金流动趋于均衡化。

　　深港通推出两地小盘股活跃度有望上升。深港通下半年开通的确定性较高，特别是前期沪港通的经验可以比较方便的复制在深港通上，更使得深港通的推出得以加速。预计深港通开通后，在交易制度、交易额度、交易方式上和沪港通重叠度较高，市场最为关注的就是标的股票。我们预计，现有的指数标的中深成300指数最为现成，但3月20日深交所推出了新的深成指数，将原先的指数40家成分扩充到500家，再加上AH两地上市的公司共503家，对应沪股通的569家标的，成为深港通标的的概率较高。如果该指数成为深港通的标的，则从结构上来看，创业板、中小板股票分别占比为17.9%、42.1%，和沪股通明显偏蓝筹形成鲜明对比，估值水平上，两者分别为12.8和41.0。

　　对应的港股方面，预计恒生小型股指数（197家）也将进入深港通标的范围，小型股中根据恒生一级行业分类的行业PE（TTM）估值中，除了工业由于盈利不佳估值数负数外，估值相对较高的行业包括原材料、消费品制造和服务，整体估值在21倍左右。而新深成指500家中的创业板（共90家）行业中军工、传媒、计算机、电子估值较高，均在100倍以上，整体估值也有94倍。

　　预计深港通推出之后，对于港股小型成分股的活跃度会有明显上升，而香港市场上类似目前大陆地区三板市场的GEM市场表现也在保监会投资范围扩大的新规下也有望活跃。

　　2.多维度，全布局：早日布局香港市场

　　为了更好把握香港市场的投资机会，我们联合海通国际首席经济学家和多个行业分析师给出了布局香港市场的投资建议。

　　把握香港市场，提前多方位布局。（1）从股市而言，香港股市2014年震荡微涨，恒生指数全年涨幅1.3%。我们预计2015年港股持续中性震荡行情。在美国经济持续复苏，美元持续上涨的背景下，国际资本继续回流美国，所以2015年香港市场行情还是要靠国内资金推动。最近的放宽基金对港股投资，以及可期的深港通，打开港股想象空间。具体而言，首先，从历史纵向比较和其他市场横向比较而言，香港H股的估值便宜，继续下行的风险有限。自A股去年12月步入牛市以来，形成巨大的A/H价差，A股继续上涨会带动H股。其次，港股通和未来深港通额度可以容纳巨额资金。香港优质小盘股市值远低于国内，随着深港通推进，小盘股渐入佳境，最近已有明显升温迹象。最后，H股在股息率上相对A股有较大优势，高股息对于以分红为重要收入的保险公司会有较强吸引力。（2）从债市而言，香港市场主要以美元、港币、离岸人民币定价。美元债券占80%多。2015年香港美元债券吸引力增强，主要因为美元与人民币债券收益率收窄。一方面国内银根宽松，利率自由化进行中，收益率下行趋势延续；另一方面，美国将步入加息周期，美债收益率上行动力渐渐增强；所以利差收窄。预计人民币2015年对美元小幅贬值。另外，人民币债券吸引力亦上升，因为离岸及在岸人民币债收益率收窄。（3）从特殊投资机会而言，香港IPO2014年市场表现亮丽，发行量全球第一，发行额全球第二。2014年批股市场表现不凡。我们看好2015年IPO和批股市场。今年潜在的IPO投资机会包括华融资产管理、北京银行、泰康人寿、中再保险、中国石化销售、联想集团、中国铁路通信信号、华泰证券、杭州锦江集团、亚洲联合财务、香港航空等，潜在批股投资机会包括中信证券、银河证券等。总而言之，我们建议投资者2015年早日全方位布局香港市场。

　　大工业行业：保持乐观。（1）总体来说，现在对于港股的基建板块持一个乐观的观点，特别是经历了年初的调整后。主要来源于以下几个主要原因：首先，今年的基建投资，特别是铁路投资有进一步上调的空间。中铁总公司年初宣布了人民币8000亿的投资额，港股会有一个调整，因为这个预算表明的是和去年人民币8080亿的投资基本相符无增长。可是因为国家今年的GDP增长是7%，历史数据表明，基建投资是两倍多的GDP增长，特别是在房地产投资和矿业投资放缓的大背景下。预计今年的铁路投资至少会做到人民币8600亿。对于明后年的基建投资也比较看好，从铁建双雄，中铁和中铁建的铁路项目的未完工合同我们看出，明后两年铁路投资还应该保持一个平稳的高度。其次，港股和A股的估值有个很大的折让，平均40-50%。即使和港股自己历史上的平均估值，这些基建公司也有10-20%的折让。最后，毛利率和净利率都有上升空间，未来这几年高毛利率的基建项目会投产加快，特别是铁路，还有海外项目，而低毛利率的地方政府项目，像是公路，市政项目却增长放缓。（2）选股方面，目前更加看好基建公司，认为股价表现会好于铁路设备公司。首选股票是中交建（1800.HK），受益于“一带一路”的政策，另外由于它的高负债率，利率的下调对于2015年的业绩也有提升作用。最后中交正在计划把它的疏浚业务单独分拆上市，这样会显著改善它的现金流。

　　可选消费品行业：挖掘结构性亮点。（1）2015年零售增速将维持疲软，从1季度的数据来看，线下消费仍然低于预期。政府或不会推出短期刺激政策直接促进消费，更多将专注在结构转型。对于整个可选消费板块，我们觉得在2014年报风险释放后，大部分公司盈利已经见底，虽然整体盈收增长还是比较乏力，但也有个别基本面稳健、业绩确定性高的公司。目前行业估值偏低，平均动态PE为11倍，低于过往五年均值。2015年亮点在于大众服饰板块，主要因为支持大众市场需求的结构性推动因素将持续。继续看好运动板块，行业已步入持续性复苏且将长期受益政策扶持，相信领先的本土品牌仍有很大发展空间；亦看好逐步走出低谷、利润率改善的大众服饰品牌商；继续看空高端奢侈品及百货等传统渠道，2015年业绩仍然面临压力，盈利及估值还有下调风险，传统通道近几年都将处于转型升级，向增值服务及体验消费的商业模式转变。而香港本地零售市场，中长期将处于下降通道，在消费结构变化、购买地转移以及价格竞争力下降，香港购物天堂优势不再明显。（2）潜在催化剂有两个：第一个是行业逐步进入供应链竞争时代，增强供应链整合将有助提升毛利率并紧贴消费者需求，我们认为此这一点尚未被市场充分认知；第二是全渠道的发展，O2O及移动购物已成为趋势，相对零售商的平台搭建，我们认为短期内品牌商相对更为收益，顺应多平台多渠道的兴起将推动销售及品牌认知度。（3）看好的个股包括体育服饰龙头安踏体育(2020HK)、大众定位男装品牌中国利郎(1234HK)，以及受益于运动服饰强劲复苏的OEM代工龙头企业申洲国际(2313HK)，受益于原材料价格下降以及供应链整合能力强，以上公司利润率均有较大上涨潜力。港股市场零售板块中O2O标的股主要有银泰（1833HK）和国美（493HK），质量建公司在全渠道发展同业中领先，其优势还没有反映在股价中。

　　汽车行业：行业三大亮点。（1）SUV是行业的亮点。我们预计2015年乘用车销量增长将从2014年的10%放缓至7%，SUV将继续从轿车手中抢得市场份额。我们预计SUV销量在2015年将实现30%的增长。我们也预计将有更多的新SUV车型上市，紧凑型SUV销量有着巨大的增长空间。乘用车行业增长的风险主要来自车牌限制，渠道库存水平正常化影响和宏观经济前景低迷影响。（2）新能源汽车。我们预计新能源汽车增长2-3倍，受惠政府对新能源公交车的补贴和充电设备建设。（3）汽车零部件企业。受益于海外业务快速增长。订单增长稳定，收入和盈利增幅高于国内汽车行业增长。（4）汽车厂看好东风集团（489HK）和比亚迪（1211HK），主要原因是东风的估值便宜，比亚迪H股较A股有较大的折让。零部件厂首选耐世特（1316HK）和敏实集团（0425HK），主要原因是订单增长稳定，收入和盈利增幅高于国内汽车行业增长。

　　博彩酒店行业：2015年维持疲弱。（1）澳门博彩业的短期前景不明朗，主要受到疲弱的贵宾及高端中场博彩市场影响。从2014年第2季度开始，贵宾市场已展现疲态，而中场市场于2014年第4季度也开始受压。预计本年的增长动力维持疲弱，除了上半年同比基础较高的因素外，政策因素及反贪腐政策，也可能令博彩情绪减弱。行业现正进入一个调整期，在上述的背景因素下，贵宾和高端中场客户倾向保持低调，影响博彩情绪及收益增长势头。此外，不同的措施及政策因素，如禁烟令、银联及入境限制等，多少也影响博彩收益。不排除未来会有更多政策出台，影响贵宾和中场市场的前景。银河娱乐（0027HK）和新濠博亚娱乐（6883HK）分别有新赌场于本年第2季度及第3季度开幕，有望小幅地刺激博彩需求及为该公司在本年下半年带来支持。根据过往记录，每当有新赌场开幕，均会吸引游客到临参观，有助剌激增长动力。但鉴于现时整体博彩情绪维持疲弱，需求恢复前景仍不明朗，预计新赌场为市场带来的潜在动力将较过往弱。（2）行业的疲弱状况将会持续，预计本年博彩收益可能录得双位数的按年跌幅。预计博彩股的股价表现持续波动，鉴于需求恢复前景仍不明朗，调控政策带来的潜在影响及增长动力维持疲弱。鉴于劳工成本上升对利润构成压力及整体市场的增长势头持续疲弱。

　　中小盘：政策和深港通推升投资者偏好。（1）自从2014年底资金流转向A股与主流大盘板块以来，香港中小盘一直处于比较静态与弱势的局面。但是我们察觉到这几天自从企业陆续发布了2014年业绩，以及《公开募集证券投资基金参与沪港通交易指引》发布后，很多在覆盖与观察范围内的中小盘股价均出现大幅反弹，显示中小盘上升周期有可能已重新展开。（2）新指引与深港通将成中小盘催化剂。在指引推出前，港股通开闸以来，市场反应并未如预期理想，但并没有出现重大技术问题。因此，我们预期在下半年，深港通将会推出，并将资格股扩大到包括恒生综合小型股指数中的小型股，以及将合资格投资者的限制放宽。由于深圳每日平均成交量高,以及其广大零售投资者基础对中小型和动量交易的偏好，我们相信这些预期是合理的。事实上，我们了解的反馈显示当前港股通没有包含小型股是减低了国内投资者参与的积极性。从指引推出后的市场反应，以及我们对深港通的预期，我们认为投资者应该优先考虑提前部署概念独特的中小盘行业。（3）看好的公司包括：敏华控股（1999HK，将受益于不断扩大的中国零售业务，以及任何快于预期的美国和欧洲的业务复苏。公司高股息率以及最近进行回购以提高股本回报率也有吸引力。福寿园（1448HK），是少有香港上市并具规模的殡仪服务公司；鉴于其独特的商业模式使其不受经济环境影响，其很可能受益于行业整合和持续的经常性收益增长。中国先锋医药（1345HK），具有明显的新产品推出时间表将提高公司未来盈利的可视性。智美集团（1661HK），将受益于其快速增长的赛事运营部门，从更多地方政府获得独家合作协议，以及中国公众对体育方面的兴趣不断增加。博耳电力（1685HK），公司主要为客户设计电力节能方案，受惠中国电网发展以及国家推动节能减排的大趋势。

　　能源行业：光伏及风电为亮点。（1）光伏:2015年为创历史新高的目标。2015年17.8吉瓦的装机目标为一个新的年度纪录，并意味着68％的同比增幅。更灵活的配额分配和监管将有助于确保实现目标。兴业太阳能（0750HK）是主要受益者，其安装增长有上行风险。兴业预计2015年太阳能EPC工作量可同比上升超过1倍至600兆瓦。（2）风电:新风电场明年初开始减价，出现个别抢装情况，预计2015年全行业出货量同比上升超过一成。加速产能增长和利用率回升利好风电营运商。金风科技（2208HK）虽然毛利率可能从高位轻度回调，但风电机组15-16财年销售前景坚稳。在未来2-3年新的风力发电场将重新加速到每年1吉瓦，提高收益的稳定性。中国龙源电力(0916HK)15财年新增产能将达1.8-2.2吉瓦（14财年:1.63吉瓦），预计利用小时反弹5-6％。鉴于严控成本(维修及行政支出)，预计14-17财年盈利的年均复合增长率将达20％。（3）油田服务:油价大跌，石油公司勘探支本性开支下降10-15%，国营油服公司锐意增加市场份额，不利于独立油服公司。安东油田服务（3337HK）尽管彻底改革但盈利能见度仍低。华油能源（1251HK）14财年基本净利润同比下降53％，但仍跑赢同业。

　　必需消费品行业：定价权和原材料降价是核心优势。（1）在2015年必需消费品行业的选股上，我们有两条准则：其一、我们强调市场中的定价权，无论这个定价权是建立在企业在市场中的领导地位之上，还是市场中的竞争理性化趋势或者是特殊消费者行为。其二、原材料价格出现显著下降。事实上，主要农产品的价格已经处在低位，如大豆、糖、玉米等。不过，有些原材料价格在2014年下半年出现了显著下降，如原奶与石油化工产品。石油化工产品是饮料瓶材料和个人卫生护理产品（如卫生巾和可抛弃纸尿裤）中吸水材料的主要成分。相关股票包括恒安（1044HK）、蒙牛（2319HK）、雅士利（1230HK）、以及旺旺（151HK）。（2）从基本面而言，行业最差的情况已经出现在2014年二季度和下半年。去年二季度开始，乳制品的消费出现了显著的下滑；三季度的软饮料、啤酒、以及肉制品的消费出现明显降低。销售量的下滑以及市场竞争程度的加剧使得市场对于2014年下半年的销售情况和盈利能力产生相当的甚至是过分的担忧，而在业绩公布之后表明行业总体企稳，而符合上述标准的股票已经出现价格上涨。（3）大众市场需求的增长是未来必需消费品市场增长的主要驱动力。首先，反腐倡廉在短期主要是冲击高端的消费需求；其次，国内城镇地区中低收入家庭的收入持续上升，主要受惠于国家提升最低工资水平的政策，这部分消费能力也将逐步体现出来；再次，新一轮的财富效应将会发挥作用，这将对2015年下半年的市场需求产生积极的推动作用。

　　我们建议关注三类资产的投资机会：

　　（1）港股中的优质个股。我们结合海通国际和海通研究所的共同推荐，我们看好以下个股的投资机会，具体如下表所示。

　　（2）关注2015年香港美元债券市场和香港IPO和批股市场的投资机会：今年潜在的IPO投资机会包括华融资产管理、北京银行、泰康人寿、中再保险、中国石化销售、联想集团、中国铁路通信信号、华泰证券、杭州锦江集团、亚洲联合财务、香港航空等，潜在批股投资机会包括中信证券、银河证券等。

　　（3）港股分级基金和ETF产品。看好港股整体向上的机会，投资相应的指数分级基金和ETF产品也是不错的选择。相关的产品如下表所示。

海通证券研究所策略团队