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三股力量裹挟行情 资金不断“搬家”趋势将持续

  在这轮行情中,沪深两市总成交额屡创纪录,但单看成交量难以洞察股市深层次动因。可以确定,万亿交易量肯定不需万亿新增资金进场创造。决定大盘涨跌的,其实是净买入力量和净卖出力量的动态博弈。就当下行情相关联的还有第三股力量。

  第一股力量可从“证券交易结算资金余额”看出些端倪。“证券交易结算资金余额”可理解为证券交易保证金,不包括B股、融资融券、证券公司自营、资产管理等业务的交易结算资金,其统计范围主要针对个人投资者。目前,该余额约为1万亿,对应于约30万亿流通市值的交易,两者虽然不是严格的同比例增减,却高度相关,其关联有点类似于经济学里的货币乘数效应或投资乘数效应。众所周知,基础货币是流通中现金和银行的准备金之和,货币供应量(M2)=基础货币×货币乘数。目前广义货币(M2)约为121万亿,流通中货币(M0)约为6万亿元,股市流通市值和保证金余额的关系类似于M0和M2的关系。今年上半年交易保证金一直维持在5000~6000亿之间,每月均有千亿上下的波动,自下半年以来约有5000亿增量资金入市,这部分主要是个人投资者的自有资金,即日均约有40亿新增资金入市。

  融资融券是另一股不容忽视的力量。6月底两融余额约为4000亿,目前已逾9000亿,由于两融业务几乎全是融资买入,因此大致推测,下半年融资净买入累计约5000多亿,日均净买入约40多亿。个别交易日,融资买入大幅放大。如上周个别交易日两融余额净增加百亿以上。两融账户交易频繁,很大一部分资金当日买进当日卖出,贡献双向交易量,大致推测,每日股市总成交量中约有三分之一由两融交易贡献。目前两融账户总计约500多万,其中机构账户不到千分之二,新增账户中约三分之一开通了两融,融资买入额最高可达账户市值的六成以上。因此粗略估计,最高两融余额可达3至4万亿,但这只是理想最大额,是建立在账户最大化杠杆融资的前提下,在实际运行中是不可能达到的。

  沪港通是第三股力量。自上月17日开通日至12月9日共17个交易日,净买入资金达560亿,日均约33亿。在沪港通第一阶段,总额度设定为3000亿,目前只用了约五分之一,还有不少剩余额度。可供参考的是,印度股市今年累计外资净流入仅约为160亿美元,折合人民币日均仅约4亿。

  总体上看,以上三股力量在当量上相差不多,呈“三分天下”之势,牵动了这轮行情。其中,个人投资者新增资金是主导力量,正是有了新增资金引领的财富效应,才会有融资的跟风加杠杆,而沪港通在前期酝酿了舆论上的预期效应。因此只要每天有几十亿的新增资金入市,带动每天约百亿的净买入量就不是问题。

  那么,新增资金来自何方?会否持续下去?这是投资者最为关心的问题。

  无风险利率是当下很热的词眼。在美国,无风险利率所参照的是国债利息或央行拆解利息,大约在1%~3%之间。在中国,没有统一定义,但通俗地讲,无风险利率就是购买的所谓“无风险”的金融产品的利息回报:信托产品可以达10%以上,地方城投债在5%至10%不等,理财类产品也在5%左右,这都可视作中国特色的无风险利率。今年以来,楼市持续萎靡,“刚性兑付”神话开始被打破,中国式无风险利率被釜底抽薪,就连余额宝收益率也呈下降趋势,至今已跌到约4%。逐利性是资本天然属性,低估值的资本市场进入了这些渐渐撤出“无风险”市场资金的视野。目前,上证50指数和沪深300指数成分股市盈率分别只有10倍多一点,就算未来经济增长率稍低,但在世界范围内还是绝对的高增长,对比上一轮牛市大盘动辄50、60倍的市盈率,当下资本市场安全垫很高。资金推动股市上涨只是表象,深层次的原因还在于资本市场的投资价值。笔者推断,这轮行情的启动很可能就是一批“先知先觉”的、从无风险利率市场流出的资金引领起来的,这部分资金有反馈和引领效应,在股市上涨的配合下会被逐渐放大,有点类似于股市里的戴维斯“双升”效应,已经说不清是鸡生蛋,还是蛋生鸡了。

  截至上月末,人民币存款余额为110多万亿,其中居民存款合计约40多万亿。在统计口径中,银行理财产品归入居民存款,其中约一半以理财产品的形式存在。去年银行理财产品加权平均收益率约为4%,对应利息约为4500亿。保守估计,单算利息资金入市,就可吃掉今年下半年全部新增资金。可以预见,随着各类理财产品陆续到期,必有一部分本金流入资本市场,这股力量潜力非常大。此外,P2P资金等影子银行资金,包括一部分互联网金融资金也会陆续流入,不过这部分资金总是处于水下,总量很难估计。

  短期来看,只要没有突发因素,资金不断“搬家”的趋势还会持续。不过长期来看,随着总市值不断攀升,市场分歧会加大。到那时,更要结合宏观经济的状况和企业的基本面,来分析判断。

  (作者系独立投资分析人士,著有《消费品股票投资标准和实操技巧》)

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