人民币即期汇率2月2日再创新低，美元兑人民币盘中最高曾到6.2606元，较中间价折让幅度1.986%，逼近官方单日浮动下限2%。这是自去年5月29日曾出现过的6.2623元以来的最低水平，更是连续六个交易日内第五次逼近2%的跌停位，最终收盘于6.2597元。

2015年开年以来，在欧元区万亿量化宽松超预期推出，同时俄罗斯、澳大利亚、瑞士、印度、加拿大等国纷纷降息的背景下，伴随美元的持续走高，人民币汇率延续了去年底的态势，继续在贬值通道中起起伏伏。

而非美货币的集体贬值，则相应推高了人民币的实际有效汇率。国际清算银行公布的数据显示，2014年人民币名义和实际有效汇率指数均创历史新高，全年分别升值了6.4%和6.2%，2005年汇改以来累计分别升值了40.5%和51%。

“贬值本身反映了各国经济运行的真实情况，采取的措施是基于国情本身的，是必要的。”央行一位司局级人士告诉《财经国家周刊》记者，“有管理的浮动汇率，意即不会出现趋势性的方向，波动在一定幅度内，方向有涨有跌，长期的涨或跌都不对。”

在央行1月召开的年度工作会议上，一如往常地提到“继续完善人民币汇率形成机制”和“稳步推进人民币资本项目可兑换”。因而可以说，中间价对汇价的决定性作用举足轻重，央行正依靠调节汇率中间价，屡屡释放稳定汇率的信号。2月2日，央行连续第三天上调美元兑人民币中间价，上调至6.1385元，较前一交易日上涨15个基点。

2015年，在资金从新兴市场继续向美国回流的趋势下，央行一方面要顾及贬值幅度，另一方面又要顾及经济增长和资本流出的压力，预期人民币对美元贬值、对非美元汇率升值的局面将持续，但汇价将更加波动。

而更加波动的汇率也将给决策层带来更多考验。2月4日，央行发布公告，自2月5日起普遍降准0.5个百分点，并辅以定向降准措施。推出时间出乎市场预料，是为年内货币政策的第一个大动作。

贬值继续

2014年人民币对美元即期汇率出现了自2005年汇改10年以来的首次年度贬值，全年贬值大约3%。

据金道环球投资研究部的统计，2014年，人民币的最高汇率价格是6.2723，最低是6.0158，波幅在256点左右。全年人民币汇率维持在先上涨后下跌、宽幅震荡的格局中，形成非常标准的“M”形态，年底有加速贬值之势。

过去3个月来，触发人民币贬值的重要事件中，有两个时点非常重要。

一是2014年11月22日，央行宣布不对称降息，这次让市场意料之外的降息，揭开了人民币贬值的序幕。

兴业银行首席经济学家鲁政委在当时的研报中即预测：人民币或将于2015年一季度正式进入贬值通道。

第二个时点则是今年的1月22日，欧洲央行行长德拉吉最终宣布扩大资产购买规模，欧版QE计划开启。从3月起每个月购买600亿欧元，持续到2016年9月，总规模接近1.2万亿欧元。

随后，美元指数接连大涨，欧元兑美元跌破1.15，为2003年以来首次。

隔日，人民币兑美元汇率应声而下，开市时人民币中间价为1美元兑6.1342人民币，闭市时跌了近200基点。

接着，受希腊大选激进反对党左翼联盟获胜、希腊退出欧元区担忧的影响，1月26日早间，人民币兑美元即期汇率开盘即大幅下跌近300点，欧元兑人民币自2001年以来首次破7，美元指数站上95.00高位。

央行副行长潘功胜亦在当时国务院新闻办主办的记者会上提到，欧版QE加上美国量化宽松政策正常化的趋势，将会进一步推动美元汇率的走强，从而对人民币汇率形成下行压力，但央行将进一步完善人民币汇率市场化。

而在人民币汇率形成机制中，央行每日给出的中间价是一个不容忽视的因素。

中间价：定海神针

华泰证券研报指出，央行2014年对于汇率的升贬态度出现了反复，表现为对汇率的干预和退出交替进行：在二季度经济出现企稳的条件下汇率却出现了大幅贬值，这里面既有引导汇率双向波动的意图，也有打击虚假贸易的原因；而后9月和10月份结售汇走低的条件下，央行通过中间价引导人民币升值；在10月后人民币重回升值通道后，央行却突然撤出了主动干预，结售汇走低再次将人民币拉回贬值区间??就是在这样干预的反反复复中，形成了一个波动的人民币汇率。

到了12月，央行公布的外汇占款数据显示，央行口径和金融机构口径下的外汇占款双双大幅负增长，创出2003年以来最大降幅，亦释放出央行为维持汇率稳定、正在抛售外汇的信号。与此同时，央行设定的中间价也逼近相较于市场价的最高水平。

在外界看来，中国央行制定中间价的逻辑还不易捉摸，会加入对宏观形势的各种考量因素，因而最终给出的价格不完全由报价流程简单计算得来。

“有管理的、非高度市场化的汇率制度，是能够在某种程度上影响汇率市场价走向的，我们的政策是一定要维持汇率的相对稳定和外汇供求的平衡。”北京金融衍生品研究院首席宏观研究员赵庆明对《财经国家周刊》记者强调。

华泰证券研报指出：在利率周期差异化的过程中，央行的态度十分重要。从历史上看，中间价指导的主要作用在于平滑汇率的波动，尤其是防止套利套息交易中出现的极端的做多或做空本币的行为。但在一些情况下也暗示了央行对于汇率的态度。

今年以来，在两个关键交易日时点，均可以看出，央行以中间价对市场走势的指导倾向仍然很强：

1月22日，应对欧版QE的推出，央行将中间价定为6.1247元，23日中间价为6.1342元，下调了95个基点。

1月26日，人民币对美元逼近跌停位，央行对中间价较前一个交易日（23日）继续小幅下调42个基点至6.1384元。

然而，1月27日，央行将中间价比前一个交易日小幅调升20个基点至6.1364元；1月28日，继续调升82个基点至6.1282元。

“中间价无疑反映央行对人民币汇率的态度，近期的一些调整，体现了央行稳定汇率市场价的意图。”中共中央党校国际战略研究所陈建奇对《财经国家周刊》记者表示，央行有两方面考虑，一是要发展经济，如果其他非美货币都贬值，人民币不贬值的话，客观上出口没有优势。二是，人民币要贬值，就会造成资金流出。两方权衡之下，央行采取了折中的选择，即“稳定”。

“剧震”2015？

“贬值是很正常的现象，美国经济如此强劲，美元升值，非美货币即使不动，也是被动贬值，所以不能称之为竞争性贬值或者货币战争。”前述央行人士强调。

该人士亦透露，在目前国内经济形势不是很好、又面对资本流出的背景下，人民币汇率改革中暂时不会出台“扩大波幅”的决策。

2012年4月，即期外汇市场人民币兑美元交易价日浮动幅度由0.5%扩大至1%；2014年3月，日浮动幅度由1%扩大至2%。

在去年底至今年初的3个多月以来，人民币市场价较中间价已经数次逼近2%的上限，于是，市场开始出现呼唤波幅应从2%扩大到3%的声音。

但经济学人智库全球分析师MikeJakeman对《财经国家周刊》记者表示：“波幅是一个不太相关的政策工具，对于汇率的更重要问题是基本面，取决于中国政府是否会更激进地干预市场。”

当下，央行对人民币中间价的管理才是最终决定市场价的最重要因素之一，理解中间价制定背后的逻辑原因，或许才是预测汇率未来走势的关键。

“如果要增加或者放开波幅，要考虑很多目标的权衡，因为波动一大，虽然对平衡资本供求关系是有好处的，市场的波动关系可以让汇率自然地趋向均衡，但是对实际贸易的影响有不确定性，越稳定的货币对实体经济的影响越小。”前述央行人士暗示，决策层应不会在目前国内外经济形势都不够理想时进一步推进波幅扩大。

招商证券首席宏观分析师谢亚轩以历史数据推测认为，人民币短期大幅升值和贬值都缺乏经济基础，“从近年来人民币汇率宽幅波动的市场实践来看，人民币汇率可能已接近均衡水平”。他在研报中写道。

“人民币要变成国际货币，有升又有贬是非常正常的制度安排。单边升值绝对不是国际化的一个主要方式，高层更愿意对外界释放一个信号，即人民币已逐步达到均衡水平了，未来会进一步推动汇率改革，但短期为了维稳，可能暂时性地会有一些回调。”陈建奇认为。

对于2015年的展望，受访人士多认为，中国未来将延续大规模对外投资，需要相对稳定的汇率环境，这进一步压缩了人民币贬值的空间。但大幅升值也不易出现，更为剧烈的双向波动可能成为常态。

瑞银证券预计2015年人民币对美元将小幅贬值，年底时达到6.35元。

经济学人智库2月2日表示，美国正处于短暂的经济繁荣期，而欧盟则很有可能陷入自2009年以来的第三次经济衰退。其预测，美国和中国在2015年分别会有3.4%和7.2%的经济增长。基于这样的背景，预测人民币2015年年底较年初会有升值表现，但全年平均来说较2014年的汇价有所下降，其预计2015年全年人民币兑美元平均汇率是6.19元。

“全球货币政策正在走向两个不同的方向，一方面预期美联储在第三季度以后会开始上调政策利率，另一方面日本和欧元区一直经济低迷，降息不断，这种情况以前很少见，过往发达国家基本是步调保持一致的。最主要的是，这一轮欧版QE是购买国债，在以前是不允许的。”经济学人智库中国研究副总监刘倩对《财经国家周刊》记者表示，随着美联储收紧货币政策，对于新兴市场国家而言，2015年将是艰难的一年。

“汇率关系到对外对内资金的价格，核心的一点在于国际金融市场的稳定。考虑到现在美欧情况，可能不是大幅度推进汇率市场化的合适时机。”陈建奇认为。

决策考验

根据国家外汇管理局公布的数据，我国资本和金融项目在2014年二季度时出现逆差369亿美元，是自2012年第三季度以来首次出现逆差，显示了资金流出的压力；三季度资本和金融项目逆差816亿美元；最新公布的四季度数据进一步高达912亿美元。

苏格兰皇家银行的报告预计，中国2015年会继续净资本流出。

受访人士认为，央行一方面要顾及贬值幅度，另一方面又要顾及经济增长和资本流出的压力，货币政策预计将十分纠结。

前述央行人士告诉《财经国家周刊》记者，过去几年主流观点一直强调的是避免流动性过剩，不能大放水，不能形成流动性预期等，去年以来的货币政策调节手段也都是以这套逻辑判断作为基础，所以实施结构性调节的政策。

在2月4日降准之前，央行采用SLO及部分续作MLF的方式，对于会给市场带来强烈信号意义的全面数量型工具的使用倍加谨慎。

央行1月30日公布的信息显示，央行于2014年12月16日开始，共密集开展8期短期流动性调节工具(SLO)，投放8550亿元流动性，期限最短的是1天，加权平均中标利率从3.5%到4.16%不等。

不过前述央行人士也直言：“现在执行的政策，市场感觉不透明，效果也会越来越弱，因为市场经济的运行本身要有一个明确的可预期方向。”

外汇市场上的操作似乎也遵循了这一中间路线：一方面，在交易区间内央行容忍市场贬值压力将人民币汇率推至跌停板，但同时保持较稳定的人民币中间价，试图稳定市场预期、避免短期剧烈贬值。

瑞银经济学家汪涛认为，央行最新降准时点出乎市场预料，主要目的是调节流动性，用于抵消外汇占款收缩的影响。在境外流动性波动加剧、跨境资本持续外流的背景下，央行未来还有进一步降准的必要性和可能性。但再次降准的时机和幅度将取决于资本流出规模和国内流动性环境。

为实现今年基础货币和M2平稳增长，在相对中性的假设下（外汇占款显著收缩，其他流动性工具净投放规模与去年相当），瑞银估算央行年内至少还需再降准0.5个百分点；如果外汇占款大幅净流出、其他流动性工具使用较少，则降准空间更大。(记者王春梅)