【洞见】不必对人民币贬值预期过度担忧

陈九霖

目前，出于对A股下挫的悲观预期及资本外流的担忧，境内外人民币出现了小幅贬值的现象。加之央行降准、美联储加息，更增强了市场参与者对人民币贬值的预期。对此一些人表示担忧，甚至认为中央应该加强外汇市场干预，保持人民币坚挺。但在我看来，人民币贬值的通道已经在渐渐打开，这是一个良好的契机，是阻止当下经济增速放缓的一个良方。各方无需对人民币贬值和外资出逃过度担忧，反而应利用这一机会，增加人民币汇率弹性，顺应人民币贬值趋势，以此稳定经济增长，并重振股市信心。

首先，在人民币贬值预期已经出现的背景下，过度干预外汇市场力挺人民币，会影响我国出口和经济平稳增长。

长期以来，我国坚持有管理的浮动汇率政策，对外汇市场保持了一定的干预，以“有形的手”影响人民币汇率和外汇市场运行，力保人民币坚挺。这一政策帮助我国和世界各国跨过了1997年的亚洲金融危机、2008年的金融危机及后续的欧债危机，但同时也使我国付出了一定代价。我国坚持人民币汇率稳定，展现了一个负责任大国的姿态，避免世界各国竞相贬值大打贸易战。中国的姿态有力地维护了世界贸易秩序，加快了历次世界经济危机复苏的进程，但是中国坚持人民币币值稳定，付出的代价也是不小的。

目前受美国经济复苏加快和美元加息预期影响，美元保持了单边升值，日元、欧元等主要货币则大幅贬值，以此提升本国和地区经济增长。我国在外贸顺差逐步缩小、国际收支趋于平衡，且经济增速有所放缓的背景下，人民币汇率已经出现了贬值预期。我国人为干预外汇市场，力挺人民币反而会损害中国产品出口的竞争力。强势的人民币，意味着以外币计算的中国产品价格偏高，中国制造在全球市场的价格竞争力受损，从而不利于我国出口的平稳增长。

当前我国经济发展仍是出口导向型模式，2014年我国对外依存度仍然高达50%。近年我国出口市场的低迷，对经济增长贡献不断下降，2014年外贸对我国经济增长贡献率仅为10.5%，出口已经成为我国经济增长的“短板”。当然，出口增速放缓的原因是多方面的，既与我国劳动力、资源环境成本提高等有关，也与国际市场不景气有关，但是人民币贬值无疑是提振我国出口规模、扩大中国制造的市场份额，并促进经济增长的政策工具之一。

其次，人民币贬值还有利于改善我国当前的通缩预期，也有助于提振市场对我国经济增长和股市的信心。

统计数据显示，今年5月，我国PPI（工业品出厂价格指数）同比下降4.6%，连续39个月出现同比负增长。PPI主要指工业品的出厂价格，由供需决定，供给端上产能过剩，而需求端则是房地产市场仍较低迷。所以，产品卖不出去，PPI连续下跌，企业比较难受。因此，低迷的宏观经济形势有将经济拉入“通缩”的风险，我国经济复苏的基础十分脆弱。而通过货币贬值的操作，可以一定程度地改变通缩预期。这是因为：当人民币贬值时，以人民币计价的进口商品价格上升，特别是石油、铁矿石等大宗商品的人民币价格都会出现上升，通过价格传导将会推高国内总体的物价水平。

当通缩预期被改变，甚至出现适度通胀时，企业会扩大投资、增加库存；而居民也会减少储蓄、增加投资和消费。企业扩大投资和居民当期消费潜力的释放，都有利于提振经济增长，恢复市场信心。

此外，在当前股市异常波动加大的背景下，顺应人民币贬值的趋势，还可以起到提振股市的作用。因为适度通胀预期出现后，会让更多居民倾向于将储蓄用于消费和投资。而在当前我国投资渠道较为单一的情况下，民众的投资选择多会是股市。人民币汇率的贬值，将有助于间接地推动股市企稳。

再次，历史实践已经证明，一国货币的适度贬值对提振市场信心和经济增长是较为有利的。

不论1997年金融危机还是2008年金融危机，东亚、东南亚各国乃至美国都采取了货币贬值的政策。从2001年起，为应对美国科技泡沫破灭和“9·11”恐怖袭击的负面影响，美联储也采取了类似措施，降低央行基准利率，日本甚至将利率降为0，采取了超宽松货币政策，促进经济复苏。当下，面临全球低迷的经济态势，奉行“安倍经济学”的日本再次采取量化宽松政策使日元贬值，以此拉动出口和旅游消费。从2013年12月安倍上台到2014年底，日元贬值幅度超过20%，与此同时，日本股票指数则实现了70%的上涨，在今年一季度日本GDP实现了2.4%的增长，实现连续两个季度的增长。

需要澄清的是，人民币汇率贬值虽然与通货膨胀有着千丝万缕的联系，但却不是必然的关系，不能把人民币贬值错误理解为“印票子”刺激通胀。人民币汇率贬值不会造成物价大幅上涨、国内人民币购买力大幅下降，也不会造成居民财富缩水。

一国国内通货膨胀的实质是社会总需求大于社会总供给。也就是说，一旦因为经济自身的发展问题导致通货膨胀，将可能出现纸币购买力下降的现象，此时的人民币贬值是一个被动的过程。而人民币汇率的下降则是政府的主动应对，具有自主性和可控性。人民币汇率的下降，虽然有助于改善通缩预期，甚至因为进口产品价格的上升造成一定的输入性通胀，但这种通胀是适度可控的，因此不会造成居民财富的严重缩水。

今年上半年，我国央行半年内三次降息并多次启动定向降准，实际上也在试图利用货币杠杆盘活更多的资金以投入市场。在市场流动性较为充裕的情况下，实施人民币汇率下调更是顺理成章。宽松的流动性和人民币贬值将从不同方面来推动经济复苏反弹。

财政政策和货币政策是宏观经济调控的两大杠杆，是为市场健康发展保驾护航的“双生子”，二者缺一不可。而我国一直更加偏爱财政政策的调节，只在较小程度上利用货币杠杆去调节经济发展，将其作为备选手段。在面临当下复杂的国内外经济环境时，在财政政策收效甚微的阶段，适当实现人民币贬值，不失为帮助中国经济走出困境的有效选择。当下利用货币杠杆，就要适当减少外汇市场操作，利用市场规律实现人民币自然贬值，从而进一步刺激消费,影响股市与出口。人民币贬值可以起到当下财政政策无法起到的作用。

虽然人民币贬值可能会带来一些弊端，比如热钱撤资及对于货币信心降低等。但是，在全民炒股的时代，贬值带来的股价上升及出口增加将会带来更加直接、显著的效果，助力经济回升。对热钱撤资的问题，就算美联储进入加息周期，中美之间利差仍将长期存在，这对外资配置人民币资产而言就不会形成非常明显的冲击。

眼下，人民币贬值的通道已逐步打开。低迷的宏观经济形势如果持续下去，将会使我国经济陷入通缩的风险加剧。当前我国一方面要坚持适度宽松的货币政策，增加市场流动性；另一方面把握好人民币贬值的趋势性变化，利用好货币政策杠杆，这将有助于改变我国经济的低迷现状。

（作者系清华大学法学博士，中国航油集团原副总经理，现任北京约瑟投资有限公司董事长）