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●如果说，美国在金融危机爆发后得的是“急性病”；那么，欧元区得的就是“慢性病”。而这种“慢性病”显然无法仅仅依靠QE药方得以治愈。

●新兴经济体经济增速只要出现稍微明显一点的增长，就很容易引发通胀。相反，只要新兴经济体经济增速放缓一些，通缩的风险也就随之而来。

上个月10元钱才能买到的东西，到了这个月只要花9元就行了。这对居家过日子的老百姓来说，应该算得上是好事，毕竟这意味着手头的钱升值了。然而，长此以往的话，带来的后果则是，工资降低，甚至失业。这就是通缩，也正是当前全球经济所面临的最大风险。

今年以来，欧美多国通胀率持续保持低位甚至徘徊于临界线附近，令市场惶惑不安。虽然目前尚难以断言全球经济已经进入通缩周期。但各国央行高官们采取的积极货币政策似乎透露出了内心的焦虑。在金融危机的阴霾渐渐散去之后，全球经济是否将陷入另一个名为通缩的泥潭？抑或，转瞬间通胀的隐忧将侵袭而入？

英国“暂时性通缩”

英国陷入暂时性通缩的主要原因是能源价格下跌，而非需求疲软。这种通缩对于经济来说并不是坏事

从0到-0.1%，毫厘之差，却切实地表明英国陷入了通缩。4月份英国的CPI数据，意味着英国自1996年有官方数据以来首次出现通缩。英国国家统计局说，根据具有可比性的历史数据，这也是英国自1960年以来首次出现通缩。

“近期，几乎所有的英国财经新闻都围绕着‘通缩’两字展开轰轰烈烈的争论，经济学家以及分析师都在表达各自的观点，并试图搜集更多的证据来证明自己。不过，就我个人的感受来说，我们并未感觉到自己的生活进入了通缩状态，至少目前没有。”在英国生活已经16年的张沫在回答《国际金融报》记者的问题时坦言，“过去的一个财政年度刚刚结束，从4月份开始，我的薪水比去年增加了5%。虽然不多，但这至少让我的感觉不错，说明公司去年的盈利有所增加。”

“而从我们的日常生活开支来看，现在与一年前似乎也没多大变化。食物的价格总是有涨有跌，根据季节有所变化，去年冬天的时候，水果和蔬菜的价格一度涨了不少，但也只维持了很短一段时间。”对张沫而言，今年家庭生活支出的增加，主要是因为给孩子的零用钱增加了不少，“我的大儿子今年14岁了，有了自己的社交需求和消费需求，所以我们相应增加了他每个月的零用钱”。

张沫说，她更愿意相信英国所谓的“通缩”只是暂时性的。最近，英国财政大臣奥斯本也出面安抚民众：“对于英国家庭预算而言，物价比一年前更低的状况应该是好消息。”奥斯本表示通胀率的下降只是暂时的，不应把通胀坠入负值领域视为有害的通缩。“英国需警惕通缩风险，但有能力应对通缩”。

华威商学院院长马克·泰勒表示，英国出现通缩是因为能源和食品价格的下降，并不是因为需求疲软，这种通缩对经济来说并不是坏事。数据显示，4月剔除能源、食品、酒精和烟草等商品的英国核心消费价格指数同比上升0.8%，这一通胀率低于前一个月的1.0%。

能源价格下跌是英国4月CPI同比增幅跌入负值的主要因素。英国国家统计局指出，导致4月通胀率下降的主要原因是交通运输成本的下降，特别是航运和海运费用下降。去年原油价格的持续大幅下跌，令英国的通胀率一路走低。而英国央行也因此在年初就曾预测，英国通胀率年内将跌至负值。

业内外汇机构Blueprint Capital表示，英国经济学家几乎一致认为该国通缩只是暂时现象，因此国际原油价格大幅暴跌的现象已经结束，而现小幅上扬态势。

英国央行行长卡尼在其通胀报告中指出，从现在到年底，通胀将“显著”上升，到时油价下滑带来的影响将消退。他还预计，到年底物价增长将回升至1%以上。“在大宗商品价格没有进一步下跌的情况下，接近零的通胀不大可能持续很长时间。”多数专家预计，英国的通胀率将在今年晚些时候保持在0至0.5％区间内。

天达银行经济学家团队称：“我们费尽力气强调这不是通缩。通缩的含义是整体物价的持续下跌，不是由于能源和食物成本的急剧下跌导致通胀短暂地跌破零。所以，我们预计5月的数据将再次进入正值区域。”

然而，一位不愿具名的德国投行分析师表示，英国陷入通缩的风险并不能完全排除。“尽管英国4月份的CPI数据第一次跌入负值，但是实际上英国的通胀率已经较长时间处于持续下跌状态，且不断逼近临界线，从某种意义上而言，英国已经陷入通缩。如果通胀率持续走低，英国可能坐实通缩。”

欧元区重演教科书

欧元区经济陷入了一场“教科书般的通缩”：金融危机导致投资乏力、消费低迷。在经济基本面得到切实改善之前，欧元区难逃通缩漩涡

而在英国争论是否陷入通缩之时，欧元区则额手称庆——数据显示，欧元区4月CPI从负数重回到正数。

根据欧盟统计局最新公布的数据显示，欧元区4月CPI终值同比增长0。在经历连续4个月的负通胀率之后，欧元区的通胀率终于不再下跌。而这也令欧元区的官员们着实松了一口气。5月26日，欧洲央行管理委员会委员维斯科在意大利央行股东年会上“迫不及待”地表示，欧元区通缩忧虑已消退。

然而，前景尚不容乐观。维斯科同时强调：“尽管欧元区通缩风险已经缓解，欧洲央行仍必须继续执行购买资产计划，以确保欧元区通胀回到目标水准。”

虽然，市场对欧元区是否已经进入通缩始终存有争论，欧元区内部也并不愿意承认欧元区经济面临由通缩带来的严峻挑战。然而，连续4个月CPI的负增长状态，的确令欧元区官员压力倍增。

从去年12月到今年3月，欧元区CPI同比增幅分别为-0.2%、-0.6%、-0.3%、-0.1%。而导致欧元区CPI同比增幅持续下跌的因素中，首当其冲的同样是能源价格的大幅下滑。2014年，国际油价出现雪崩式暴跌，油价遭腰斩。如今，随着国际油价止跌，欧元区CPI增幅重回正值区间似乎也是自然之事。

不过，复旦大学世界经济研究所所长华民在接受《国际金融报》记者采访时指出，欧元区经济陷入通缩的原因远比其他国家来得复杂。“欧元区经济陷入通缩的根本原因在于其在2008年金融危机爆发之后，经济基本面就没有得到很好的恢复。投资增长乏力，最终导致消费低迷。”

“经济增长乏力以及高失业率，已经严重损及到欧元区内尤其是南欧一些国家居民的消费信心。普通家庭都在尽可能地控制家庭支出预算，尽量避免不必要的消费。因此，欧元区通缩的一个重要原因在于需求的下降。而在欧元区经济基本面出现切实改善之前，这种需求下降甚至萎缩的状况很难得到根本性的改变。”上述不愿具名的分析师表示。

而欧元区CPI重回正值区间的最大原因在于欧洲央行推出的QE举措。在忍受4个月负通胀率的煎熬后，欧洲央行在3月开始实施量化宽松政策，即每个月购买600亿欧元欧洲国家债券的QE项目。

欧洲央行表示，通胀率在1月份跌至谷底后，已逐渐停止过去两年来不断下滑趋势，显示该行采取的措施开始发挥效果。欧洲央行行长德拉吉强调，QE进展顺利，有清晰的证据显示货币政策正在起作用。欧央行将一直实施QE，直到通胀可持续回升至目标水平。如有必要，欧洲央行可以调整QE规模。

而欧元区官员对于2015年欧元区经济基本面的改善有着很强的信心。日前，德国央行行长魏德曼表示，预计欧元区经济加速上升，通胀率也将上升，市场对欧元区的通缩担忧是不合理的。

那么，当前被欧元区寄予厚望的QE能否带领欧元区远离通缩风险呢？在华民看来，这一问题的答案是否定的，“如果说，美国在金融危机爆发后得的是‘急性病’的话；那么，欧元区得的就是‘慢性病’。而这种‘慢性病’显然无法仅仅依靠QE的手段得以治愈。”

今年一季度，欧元区GDP同比增幅为1.0%，这提振了市场对欧元区经济复苏的信心。日前，高盛集团发布报告称，欧元区2014年GDP料增长0.9%，2015年料增长1.5%。不过，德拉吉在5月份出席会议时直言，尽管欧洲经济近期已呈温和复苏的趋势，但欧元区19国集团经济增长太过低迷。

凯投宏观经济学家罗尼斯表示，现在得出欧元区通缩威胁已经消失的结论尚早，如果油价和其他大宗商品价格再次下滑，欧元区仍有再次陷入通缩的风险。

上述分析师进而指出：“虽然，在欧元区一季度GDP数据公布后，国际机构纷纷上调了对欧元区2015年GDP增速的预测值。但是，欧元区经济复苏的基础太过脆弱，很容易因为这样或那样的原因而反复。因此，现在判断欧元区通缩风险已缓解的确没有太大的说服力。”

美国出现通缩假象

鉴于美元在决定全球流动性方面的核心作用，美联储QE退潮之后，全球货币基数由停滞转为下降，美国国内甚至出现了短暂的通缩假象

当欧元区将逃离通缩的唯一希望寄托在欧央行的QE政策时，美联储早已将这一手段玩得炉火纯青。

美联储是此轮金融危机爆发后，第一个推出QE计划的央行。而至少从截至目前的成效来看，QE对美国经济复苏是有作用的，可以说美联储的QE是成功的。

其实，在今年年初美国经济同样出现了通缩的苗头。根据美国劳工部发布的数据显示，1月份，商品价格实际上同比下滑0.1%，负值的CPI同比增幅意味着美国在继欧元区之后，也陷入了通缩。这是自2009年10月份美国经济经历年度通货紧缩以来首次出现这样的情况。

而追根究源的话，国际油价大幅下滑同样是造成这一现象的罪魁祸首。2014年全年，美国货物进口23451.9亿美元，占当年GDP总量比重约为13.5%。因此，能源产品进口价格的显著下滑对美国国内物价的影响不可谓不大。

与此同时，美元重回强势似乎进一步加大了美国通缩的压力。中国国际经济交流中心副研究员张茉楠认为，美元升值周期带来“货币冲击”。

自2011年以来，美元步入升值周期，其通过两个渠道产生货币冲击。一是美元作为全球计价货币的价格传导效应。当前，全球大宗商品价格都以美元计价，美元升值周期与大宗商品价格明显形成负相关关系。二是美元升值引发的全球货币供给冲击。鉴于美元在决定全球流动性方面的核心作用，一旦掌握全球货币“总阀门”的美联储结束资产购买计划之后，全球的货币基数将由停滞转为下降，势必导致全球总体“资金池”水位下降。

不过，克利夫兰联储经济学家则表示，美元强势对美国经济通缩的影响并不大，95%的进口产品在装船进入美国之时就已经以美元来计价，这些产品不再受到汇率的影响。他们的研究数据显示，美元指数上涨1%，6个业内非原油产品进口价格下跌大约0.3%。同样，美银美林也指出，美元即使大涨20%，核心CPI指数预计也只是下降0.5%。

而在CPI同样表现为负值之时，市场对于欧元区和美国经济的看法则截然相反。多数经济学家认为，美国CPI出现负增长只是短暂现象。“美国在1月份出现短暂的通缩，与美联储退出QE有一定的关系。当美联储不再购买国债，这意味着市场的美元货币供应量减少了，一时间自然会对物价有所影响。”华民表示。

上述分析师同样认为，美国并没有出现通缩，“除了CPI数据之外，还需要结果其他主要经济数据来对通缩或通胀与否进行判断。而从美国当前的投资增长的数据以及消费增长的数据来看都不错，而且这样的势头很可能将持续下去”。

而QE对美国经济的成效或许无法同样在欧元区出现。“美国经济不存在结构性问题，因此通过QE向市场注入资金后，企业及机构的资产负债表得以逐渐恢复。”该分析师指出，“欧元区国家的经济则存在严重的机构问题，因此必须进行改革。如果经济结构改革不了，仅靠QE措施，根本无法解决欧元区面临的通缩风险。”

华民表示：“美联储和欧洲央行在推出QE的态度上，其实有着很大的差别。总体而言，欧洲央行对QE政策的态度并不坚定。相较于通缩，欧元区更担心通胀。二战结束初期，欧洲通胀高企的惨痛教训令欧洲人抱持‘预期通胀，不过通缩’的心态。因此，欧元区在货币政策上向来较为保守。而其实，在经济结构问题没有解决之前，这种对货币政策的保守态度也并没有错。”

新兴经济体难独善

新兴经济体的经济波动性更大。只要经济增速放缓一些，通缩的风险也随之而来了

而当发达经济体纷纷濒临通缩风险或者显现通缩苗头之时，在全球经济一体化的当下，发展中国家经济则很难“独善其身”。

瑞信经济学家预计发展中国家今年的经济增速将放缓至3.8%，是2009年以来最低水平；与之相反，预计工业化国家将取得2.2%的增长，是五年来最高水平。由此可见，双方经济增速的差距只有1.6个百分点，是2001年来最低水平，也低于去年的2.5个百分点。在2007年的时候，双方经济增速差距大约为6个百分点。

虽然更平衡的增长可能是期望的结果，但瑞信的团队担心，在大宗商品价格下跌、美元升值和美国可能加息的情况下，新兴市场跌势可能刹不住车。这有可能引发一场新的通缩危机，打击到所有人。

“相较于发达成熟的经济体，发展中国家尤其是新兴经济体的经济波动性更大。因此，新兴经济体经济增速只要出现稍微明显一点的增长，就很容易引发通胀。相反，只要新兴经济体经济增速放缓一些，通缩的风险也就随之而来。”上述分析师表示。

5月26日，俄罗斯财政部战略规划司司长科雷切夫称，俄罗斯可能在今年6月下旬出现通货紧缩。“由于俄罗斯粮食丰收的原因，通常俄罗斯会在8至9月份出现通货紧缩。但由于西方对俄制裁的逆效应，今年通货紧缩可能会在6月下旬出现，并持续至9月份”。

科雷切夫表示，一般来说，冬天俄罗斯会进口粮食，粮食价格也会出现较大幅度的上涨，而夏天由于俄自己的粮食丰收，粮食价格会出现回落。今年粮食价格的波动会更大，因此今年的通货紧缩也会更明显。

与此同时，随着中国GDP增速放缓，CPI的增速也放缓。从2014年下半年开始，中国的CPI增幅开始逐步下滑。今年前4个月CPI同比增幅全部低于2%，尤其是1月份CPI同比增幅跌破1.0%水平，这自然也增加了市场对于中国经济可能陷入通缩的担忧。

而更令市场担忧的是，中国的PPI数据。4月份，中国PPI环比下降0.3%，同比下降4.6%。中国PPI月度数据同比下降的持续时间已增加到38个月，而PPI月度同比数据上一次出现增长还是在2012年2月。

不过，近日中金公司发布报告预计，中国PPI同比增速将于今年年底回升至0左右，于2016回到正增长区间。国务院发展研究中心副主任刘世锦认为，中国经济增速有望在2015年成功触底，PPI指标开始回升，结束所谓的“通缩”状态，相关企业逐步达到正常的盈利水平。

摩根士丹利大中华区首席经济学家乔虹预计，2015年中国的CPI会在1.3%，低于2014年的2%。“所以仍然还是存在对通缩的压力和担心。”

“不过，中国央行在宏观调控方面有很大的空间，尤其是在货币政策方面，持续地降准来增加货币流动性，以及多次降息来引导资金成本的下降，都会有较好的作用。”上述分析师表示。

通缩通胀一线之隔

石油价格、美联储加息都是影响通缩走势的关键性因素

5月27日，中国央行称，存在全球性通缩和国际油价大幅波动风险。

“新兴经济体的增速出现普遍下滑，通胀水平也下降。而欧美等发达经济体的CPI水平总是处于临界线附近徘徊，因此很难断定全球通缩的时代是否已经来临，或者即将来临。CPI数据很可能‘不小心’就跌入负值区间，也很可能很快就回到正值区间。”上述分析师表示。

在该分析师看来，2015年是否会陷入全球通缩，一个最重要的导火索就是国际油价的走势，“尽管，从年初以来，国际油价已经止跌，并出现了一定的回升。但是，国际油价向来牵扯到国际政治、地缘政治、金融市场等各种复杂因素。目前，并不能排除油价重回下跌通道的可能性，而一旦油价再现持续下跌，那么全球陷入通缩的可能性会大大增加。”

5月28日，石油输出国组织（又称欧佩克，英文缩写OPEC）公布的长期战略报告草案显示，尽管油价下跌，北美石油产量仍在增加，表明全球未来两年将持续石油过剩。该草案预计，非欧佩克产油国的原油供给在2017年之前仍将增加。

欧佩克报告称，一般说来，非欧佩克石油生产商已经进入生产，即使油价极低的环境亦不会导致减产，因为高成本生产商总是试图掩藏部分运营成本。全球石油需求低迷意味着欧佩克需要将原油产量从2014年的3000万桶/日降至2017年的2820万桶/日，而目前欧佩克的原油产量为3100万桶/日。

而正是这样一份报告，令市场惶惶不安。在欧佩克不减产的情况下，2015年的国际油价将有可能延续2014年暴跌的态势。

不过，市场在面临通缩风险的同时，通胀的风险并没有远离，尤其是对新兴经济体来说。“美联储切实启动加息的举措，可能扭转当前的通缩风险，欧元区除外。”华民表示。

在美联储在去年11月开始退出QE之后，市场就普遍预期，美联储将在2015年6月份正式启动加息。然而，年初出现的CPI走低的状况令美联储的态度愈加不明确，而市场对美联储将于6月加息的预期也出现降温。

“不过，近期美国经济数据的表现，尤其是CPI数据的表现，令多数机构依旧预期美联储将于年内启动加息，而时间很可能是9月份。”上述分析师指出。美国4月未季调核心CPI月率超预期上升0.3%，创2013年1月以来最大升幅；4月未季调核心CPI年率上升1.8%，高于预期1.7%的升幅。尽管，4月美国1.8%的核心CPI虽然这个数据不高，但和-0.2%的CPI一对比，投资者立刻认为物价企稳，美联储加息预期提升。

而一旦美联储加息则很可能对新兴市场造成冲击。美联储二号人物、副主席费希尔表示，美联储会考虑加息对其他国家的影响，美联储真正开始加息时，市场会有更大的波动，但整体过程将是可控的，新兴市场也能应对美国加息。

然而，随着美联储加息以及美元的不断走强，新兴市场普遍面临资本外流的风险。“新兴经济体存在的一个普遍现象就是，往往都有着极大的货币存量，以及资产泡沫化。一旦出现大规模资本外流，很可能造成新兴经济体资产泡沫破裂，进而导致物价飞涨、通胀高企。”

其实，对不少新兴经济体而言，负值的CPI难得一见，而高达双位数的CPI增幅则似乎屡见不鲜。以俄罗斯为例，俄罗斯联邦统计局发布的数据显示，近４周来，俄通货膨胀率连续保持在0.1％。尽管如此，截至5月18日，自今年年初以来，俄罗斯通货膨胀率达到8.2％。根据俄罗斯经济发展部4月份的预测，2015年俄罗斯年度通货膨胀率将达到11.9％，而之前俄经济发展部曾预测2015年俄年度通货膨胀率为17％。

“除了欧元区以外，其他经济体并没有太大的陷入通缩的可能性。”华民表示。