制造业景气改善

微观放活效果初显

3月中国制造业采购经理指数（PMI）环比回升0.1个百分点至50.3%，扭转持续3个月回落后小幅回升，制造业整体景气扩张力度有所增强，企业预期指数也进一步回升。

从主要分项指标看，也均呈改善迹象。新订单指数小幅回升0.1个百分点至50.6%，结束自从去年四季度开始连续5个月回落态势，制造业需求环比有所回暖，其中新出口订单指数回升1.9个百分点至50.1%，回升幅度明显，且由此前3个月加速收缩转向扩张；生产指数小幅提高0.1个百分点至52.7%，由扩张速度持续减弱转向加速。

因生产相对新增订单更为活跃，在手订单（积压订单）持续减少，3月在手订单回落0.3个百分点至去年8月以来低点（44.8%），并由此导致产成品库存呈持续增加态势，产成品去化速度进一步减缓；3月原材料库存提高0.4个百分点至47.8%，原材料加速去库存状况有所改善。这与企业经营预期指数表现一致，3月制造企业经营预期指数在上月大幅提高10.5个百分点后再次回升0.9个百分点至62.7%，一季度持续向好。

3月购进价格大幅回落3.3个百分点至44.4%，持续大幅回落至近11个月低点，制造业上游景气持续加速回落，但另一方面这有利于降低制造业成本，有助于未来制造业盈利改善。此外，3月就业指数、进口指数和供应配送时间也都有所改善。

如果从更细节的分规模分项指标看，3月小企业新订单、生产和采购量指数均呈回升态势，尤其生产和采购量指标回升较大。小企业各主要分项指标一致趋好，得益于一系列改善小企业投资和营商环境的积极措施，“微观放活”减轻了企业负担、激发了企业活力，经济内生动力有所增强。

综合来看，3月PMI呈现出“订单增加+生产增加+采购量增加+原材料库存增加+产成品库存增加”的良性组合，此前原材料加速去库存状况有所改善，企业经营预期进一步向好。

经济进入转型阵痛期

下行压力依然较大

从历史数据看，3月是春节后企业开工旺季，新订单、生产等主要分项指数均呈回升态势。今年3月制造业景气虽有改善，但力度明显偏弱。3月PMI 0.1个百分点的环比升幅明显弱于自2010年以来1.8个百分点的升幅均值，其中新订单和新出口指数回升幅度显著低于2.9个百分点和2.6个百分点的均值水平，生产指数回升幅度也明显低于近4年年均2.2个百分点的历史均值。

从企业规模看，3月小型企业景气回升0.4个百分点至49.3%，持续两个月改善（此前连续6个月加速收缩）；中型企业景气度回落0.2个百分点至49.2%；另一方面，3月汇丰制造业PMI回落0.5个百分点至48%，持续3个月收缩至8个月低点。这表明中小企业（尤其民营中小制造企业）景气仍在收缩区间。大企业由于3月政府投资项目有所加速景气改善，制造业内生动力不足问题始终存在。

2月主要经济数据均呈回落态势，经济下行压力明显。消费连续2个月加速回落并降至近10年来低点，其中占比较大的汽车、房地产相关消费对限额以上消费贡献度明显减弱。前2个月固定资产投资分别比去年和去年同比大幅回落，跌至2001年6月以来低点，下行态势明显。其中，承担经济增长“稳定器”和“调节器”的中央项目投资持续收缩，绝对投资额偏低。此外，据我们测算，前2个月商品房待售面积去化时间升至历史高点，因销售放缓导致个人按揭贷款、定金及预收款大幅收缩，房企到位资金大幅放缓。预计未来房地产对经济的拉力继续减弱。外贸方面，虽然受季节和人民币升值预期逆转等影响，2月出口超预期回落，但今年以来，我国主要出口市场经济总体表现良好，尤其欧美日发达经济体均呈回升态势，对后期出口谨慎乐观。

虽然经济下行压力增加，但就业稳中有升，尤其小企业从业人员持续两个月明显回升。经济增长以实现比较充分的就业为“下限”，若结构性就业解决的好，经济下行容忍度将相应提高，在“简政放权”不断推进的前提下，7.2%-7.5%的经济增速都是可接受的。为有效提高微观主体和经济内生活力，“简政放权”和“微观放活”需取得更加明显成效，围绕二者做文章是一切经济政策出发点和落脚点。

面对结构性就业压力、产能过剩、节能减排以及污染压力，我们认为短期刺激政策已无法实现多重目标的平衡，经济下行压力是经济进入转型升级“阵痛期”的典型特征。笔者判断，政府自身将加速“简政放权”，经济及政府自身都将承受更多的转型“阵痛”，未来经济压力更多表现在下行方面。未来经济下行压力越大，“简政放权”的压力也大，动力也就越大。笔者认为，除了政府投资项目将适当加速外，政策方面仍以稳为主，财政政策在“稳增长”和“调结构”中发挥更“积极”作用，且更多是结构导向（表现在各领域的“有保有压”，加快重点投资项目建设进度、及时拨付预算资金等）；货币政策目前还没有放松的必要和可能性，流动性呈整体偏紧格局以提高资金利用效率；产业政策将更多借用市场筛选和培育机制。